SHPGX导读：近日，知名投行花旗发布研究报告，对天伦燃气重申“买入”评级，目标价9.5港元。在花旗看来，天伦燃气的股价约有30%的溢价空间，但其未来的估值更具有吸引力。

       近日，知名投行花旗发布研究报告，对中国天伦燃气控股有限公司（下称天伦燃气，01600.HK）重申“买入”评级，目标价9.5港元。这一价格意味着，在花旗看来，天伦燃气的股价约有30%的溢价空间。

       花旗的研究报告报认为，天伦燃气目前总体规模小于华润燃气、新奥能源和中国燃气，但其未来的估值更具有吸引力。

       目前，随着市场并购增多、行业集中度不断上升，中国燃气行业初步形成了以部分区域型国有企业、跨区域集团企业为主和众多中小民营企业为辅的多种所有制并存的市场格局。天伦燃气与头部的华润燃气、新奥能源、中国燃气和昆仑能源相比规模不大，但通过近年对民营城市燃气企业的不断整合，已发展成了有62个城市燃气项目的中等规模燃气公司。伴随着河南“煤改气”工程的深入、中俄东线天然气管道工程投产在即，天伦燃气的发展迎来了新机遇，鸿鹄亦将展翅入云霄。

       “煤改气”工程的受益者

       今年10月，生态环境部、发展改革委、工信部等10部门和北京、天津、河北、河南等六省市人民政府联合印发《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》（下称《方案》），明确京津冀及周边地区“2+26”城市要全面完成2019年环境空气质量改善目标。《方案》指出，各地要积极有效推进散煤治理。

       “煤改气”是推进散煤治理的方式之一。《方案》涉及的“2+26”城市群中，河南省占据8个城市，包括郑州、开封、安阳、鹤壁、新乡、焦作、濮阳和济源。根据《方案》部署的任务，河南8城市今年底前累计需完成15.35万户“煤改气”。

       作为近两年来我国冬季重要的民生工程，在我国能源结构调整不断深入的背景下，“煤改气”正在因地制宜地推进。河南作为人口大省，其天然气消费量快速增长，“煤改气”也成为该省清洁能源改造的重点工程之一。

       2018年6月27日，天伦燃气与河南省中豫金控股权投资管理有限公司、河南省豫资城乡一体化建设发展有限公司签署合作协议，成立总规模为100亿元的河南豫资天伦新能源投资基金中心，投向河南省乡镇“煤改气”项目及天然气上下游产业链。由此，天伦燃气便成为河南“煤改气”工程的直接受益者。

【今年上半年天伦燃气主要经营数据 来源：公司公告】

       今年上半年，天伦燃气“煤改气”业务稳步推进。根据中期报告披露的信息，该公司上半年新增约25万户河南乡镇“煤改气”用户，用户规模不断提高。截至2019年6月底，天伦燃气用户数量为279.67万户，同比增长56%。

       随着用户数量的提升，天伦燃气今年上半年的销气量也显著增长。中期报告显示，该公司上半年燃气销售量为7.41亿方，同比增长23%。受此影响，该公司今年上半年城市燃气板块的销售收入达13.94亿元，同比增长36%。

       中期报告披露的数据显示，天伦燃气今年上半年的毛差整体维持稳定。今年上半年，天伦燃气的城燃业务整体毛差为0.54元/立方米，同比略下滑0.02元/立方米，在考虑到上游供气价格波动及下游顺价时间的滞后性，该公司的销气盈利能力基本维持稳定。同时，该公司城市燃气新接驳用户也保持稳定增长。

       依托于“煤改气”工程的推进，叠加天伦燃气目前城市燃气项目渗透率不高这一因素，该公司未来的用气规模仍有望持续增长。

中俄东线投产“点燃”东北版图

       立足于河南这一核心市场，天伦燃气正在将自身的业务版图辐射全国。截至2019年上半年，该公司共有62个城燃项目。这其中，约有30个项目位于河南及周边省份。而天伦燃气的另一个主战场，则是东北地区的吉林省。

【天伦燃气业务区域分布 来源：天伦燃气官方网站】

       2011年4月，天伦燃气通过收购彼时吉林省最大的民营燃气公司之一吉林大地公司51%股权，从而获得东北6个城市燃气特许经营权、7个车用燃气独家经营权及位于东北重要气源基地的2个CNG供应站，正式进入吉林市场。截至目前，天伦燃气在吉林省的城燃项目数量已达到10个，吉林成为该公司的第二大市场。

       然而，对于城燃项目而言，气源供应至关重要。天伦燃气的公开资料显示，该公司目前运营、在建的6条长输管线，均分布于河南和江苏，气源供应相对充足。相较之下，天伦燃气的吉林市场燃气业务却因气源紧张的原因，近些年来并未对该公司的业绩增长带来显著效果。

       不过，这一现状即将打破。12月1日，全线贯通的中俄东线天然气管道北段将正式接收俄气，俄气进入吉林省后，该省气源紧张情况得到缓解，当地居民、工商业天然气用户的数量有望快速提升。这意味着，天伦燃气的吉林市场业务在未来有望被“点燃”。

       城燃项目的低渗透率以及河南“煤改气”工程的推进，是天伦燃气主营业务的最大看点。与此同时，该公司吉林业务的“激活”后，同样也将出现又一业绩增长点。

       但需注意的是，“煤改气”工程的推进力度以及相关项目补贴是否及时到位，成为天伦燃气未来城燃业务的最大变数。

       截至11月19日，天伦燃气股价报收7.16港元/股，近两个交易日上涨5.45%。

       本文来源：上海石油天然气交易中心